华尔街是一条长500米、宽11米的窄窄的街。也有人说华尔街这头是一条河（哈得孙河），那头是一个坟墓（三一教堂）。这个比喻确切地说出了华尔街的位置，也颇有讽刺意味。华尔街制造了无数一夜暴富的神话，也创造了很多的“悲剧”；伴随着美国次贷危机所引发的全球金融风暴，几乎是在一夜间，美国五大投资银行等“百年老店”纷纷消失了。此后，全球性的救市行动令全世界关注。不过，当面对空前的危机时，人们不仅希望全球的救市行动可以立竿见影，而且在不断追问：这场危机是如何发生的？国际金融秩序和机制将如何重建呢？
2008年11月上旬，《第一财经日报》专访了J·P·摩根资产管理公司亚太区行政总裁许立庆先生，他所服务的金融服务集团即摩根大通公司在本次金融危机中扮演了重要的金融机构援助角色。恰是在约100年前的1907年，J·P·摩根财团就是因为成功处理了当时的金融危机，从而成为了美国的大企业和国际性金融机构。
投行经营模式引发巨大危机
记者：在本次金融风暴发生之后，不少人想问这样一个问题——如此巨大的危机，难道在爆发之前一点征兆也没有吗？
许立庆：其实，在每一次海啸前平静的背后是十分值得探究的。在回答这个问题前，让我们先回顾一下美国30年期公债收益率跟美国联邦基金目标利率近年来的变动比较。从2002年到2006年，就是在“网络泡沫”破灭之后，我们看到美国联邦基金目标利率一路降低到1%，这期间，美国经济也从2004年开始复苏，并一直涨到2006年。那时，美联储前主席格林斯潘公开表示信用已经太泛滥，采取了紧缩信用和金融的措施，并提高了美国联邦基金目标利率。但与此同时，美国30年期公债利率却没有同步提高，反而频频下降。
记者：长、短期利率走势不一致，这说明了什么？
许立庆：经济学常识告诉我们，在正常情况下，如果短期利率提高，长期利率也会相应提高。但事实上，格林斯潘调高利率的初衷就是希望通过提高长期利率以便把多余的信用吸收回来。但很显然，他的做法并没有收到实际效果。事实上，格林斯潘也提出了一些解释，比如，在上一轮经济周期中，生产力因为网络科技发展而大为提高了，所以大家对通胀的担心就下降了，进而还是愿意投资长期的公债，后者的利率于是居高不下。但即使是格林斯潘，这种对反常现象的解释也显得肤浅，相关政策似乎进入了某种“黑洞”而无法发挥效力。
记者：这与当下的金融危机有何关系呢？
许立庆：这个答案现在很清楚了，就是因为在过去的20年当中，所谓“虚拟银行”的兴起是导致出现上述反常现象发生的主要原因。我们知道，银行是创造信用的一个机构，并都获得十分严格的监管，因为这类机构是信用的创造者。可是在过去的20年中，有很多类似银行的金融机构尽管不是银行，却可以创造信用。其实，银行是一个金融中介机构，是资金的需求者和提供者的一个桥梁。存贷差构成了银行赚取利润的重要手段。而且，银行不能做无本生意，它们有严格的存款准备金制度和资本金的要求，以保证风险控制。但在过去的20年，投资银行的出现把银行的中介功能慢慢地取代了。后来就有了私募基金、对冲基金，都成为“虚拟银行”的一部分。值得注意的是，在这个过程中，正因为它们不是银行，所以不必受到严格监管，也没有过高的资本金要求。
记者：那些倒闭的投资银行的经营模式为何引发巨大危机呢？
许立庆：我个人认为，这些投资银行的举债比率、自营业务、资产证券化和按市价估值以及监管体系，是导致这场悲剧的重要因素。拿已经公开的某家转型为商业银行的大型投资银行2007年资产负债表为例，这家公司2007年股东权益占总资产之比只有3.8%，也就是说，这家公司举债26倍（1/3.8%）经营。如果看这家公司的资产面，按市价评估的资产占公司总资产66%。按市价评估是什么意思呢？也就是说，那个资产是公司自己买的有价证券，也就是他们的自营业务。显然，在这家公司的资产里，他们的自营规模已经相当庞大。
如果再看公司的损益表，你就会发现，这家公司在2007年度有85%的盈利来自于自营和做私募股权投资，换句话说，作为投资银行的重要功能——金融代理业务——只占15%而已。千万不要小看这66%的市价评估资产比例，如果2008年市场非常不幸地全部下跌，并在一天内下跌5%，那么这家公司的股东权益马上就“缩水”至0.5%了，这就是大规模举债经营模式的可怕性所在，这也就是为何美国五大投资银行全军覆没的原因。事实上，在正常的情况下，所有资产全部下跌5%的机会真的是非常小、非常小，但是一旦碰到，公司就会陷入破产、倒闭的境地。显然，投资银行巨大的自营业务是导致灾难发生的重要原因，而前者在此前的日子里给华尔街带来了丰厚的薪金。
记者：在危机爆发前，J·P·摩根的负债比例是多少？
许立庆：J·P·摩根是综合银行，受到美联储的严格监管，公司只能举债12倍。当然，J·P·摩根也做投资银行业务，可是公司的那些按照市价评估资产只占总资产14.55%，比其他一些投资银行明显要低得多。
记者：对于一家金融机构而言，按照市价评估资产只占总资产14.55%，这意味着什么？
许立庆：这意味着，当这家机构所有资产的市场价格下跌50%的时候，才会爆发危机。显然，5%相对于50%来说，商业银行受到的冲击明显比那些高举债经营的投资银行要小得多。
记者：那么，美国投资银行又怎能避开监管机构的“法眼”呢？
许立庆：正是由于“虚拟银行”不受美联储监管，所以这些“虚拟银行”所创造出来的几万亿美元的信用是美联储所不知道的，也正是因为这些“钱”在市场上流通，才会让美国30年期公债利率这样的长期利率维持在一个相对平稳而且较高的水平。但盛宴总有结束的时候。当美国投资银行业的举债从20世纪80年代的20倍，到90年代的25倍，到21世纪的30倍甚至更高，再加大量的资产证券化，最后危机发生前，谁也不知道一家投资银行到底举债多少。
其实，在2000年的时候，美国有关方面就提出了要监管投资银行高杠杆经营的问题，至少要让这些对冲基金和投资银行的自营业务纳入监管。但那时候的财政部说，你怎么能比这些投资银行的人聪明呢？你这样做会影响到美国金融产业的竞争力，最后就不了了之了。当时有人就提出了投资银行资产要按市价估值，做完了大家就会发现，一旦市场下跌5%，这家投资银行的麻烦可就大了。由此可见，金融危机的潜伏危机早已经出现，次贷就是一根导火线。归根到底，“虚拟银行”创造出超额信用，这才是导致本次金融危机的最根本的原因之一。
从次贷危机到全球金融危机
记者：本次次贷危机是怎样演化成全球金融危机的？
许立庆：分析最近这几个月的金融危机进展就能发现，危机爆发后，先是证券流动性消失，然后是信用额度紧缩，其后是流动性危机转化成金融机构破产危机。如果全球救市行动不展开，接下来所发生的就是金融体系瓦解和经济世纪大萧条。
