他指出当他投资美国航空的时候，他估计这家公司会从收购派德蒙特航空公司产生的整合效应中获利。在过去，美国航空一直是令人印象深刻的企业。1981年至1988年，它的权益资本收益率平均达到14％，税前经营利润率在8％至12％之间，而公司的市场价值从2亿上扬到15亿美元。
不过，巴菲特对航空运输业经营特点不甚了解，他不知如何预估这项产业的经济情况。因此，巴菲特选择了投资可转换优先股而不是普通股。巴菲特写道：“这不代表我们不看好（美国航空公司），我们是不可知论者，而不是无神论者。我们对这个行业缺乏足够的信心，这意味着我们必须将我们在这个行业的投资构筑得不同于我们在那些显然拥有辉煌经济征兆的行业的投资。”
虽然如此，巴菲特相信在产业情况允许下，美国航空公司的普通股应该会有不错的表现，因而该公司可转换优先股价值也会相应随之增长。这次投资最终并不成功。不过，巴菲特却学到其他一些事情。
美国航空公司的问题是由并购派德蒙特航空公司，及航空业本身不合理的行为引起的。巴菲特承认他本应该料到对派德蒙特的兼并会导致混乱。一般而言，合并时常会发生这种事，尤其在航空业界，困难的合并案更是普遍。所幸的是，美国航空公司董事长柯罗迪和副董事长斯科菲尔德很快纠正了这次兼并带来的麻烦。然而，还是不能避免即将卷入的航空工业风暴。
航空服务是一种普通的商业产品。消费者经常基于对价格的考虑做出选择。当航空公司要争取市场占有率时，他们会不断地降价。巴菲特指出：“航空业的经济状况正在以值得警惕的速度恶化，尤其在采取自杀般的降价策略后，更是如此。”这种价格行为在破产的航空公司中尤为普遍。一旦一家航空公司宣告破产后，它就能免于财务危机而继续提供运输业务。由于对现金的紧迫需求，破产的航空公司为获取现金往往以低于成本的价格出售机票。巴菲特学到，这种商品服务的问题所在，就是你跟你的对手一样愚蠢。财务健全的航空公司会被破产公司这种愚昧的行为拖累。即使如此，巴菲特仍认为，除非航空业中有一大批公司倒闭，否则，他在美国航空公司的投资是可以得到一笔合适的收益的。
很不幸地，在1991年，航空工业经历了历史上最萧条的一年。在14个月的时间里，西方、泛美、大陆和环球等几大航空公司相继申请破产。在破产法院的保护和鼓励之下，这些公司都以低于次要公司的最低收费继续营运。法庭正在制造一个危及整个航空业生存的多米诺骨牌连锁反应。1991年，航空业单一年度的损失远超过自莱特兄弟驾“猫鹰”号首航以来的历年总和。1991年，巴菲特投资3.58亿美元的美国航空公司可转换优先股市场价值只有2.32亿美元，比当初的支付价格少了1.26亿美元。巴菲特事后说：“我们给该公司这么低的评价，正反映出这种产业会使所有的参与者，冒着不容忽视的无利可图的风险。”
巴菲特承认，虽然他了解航空业的竞争特性，但从未想到航空公司的老板们会做出这种自掘坟墓的行为。在经历这次事件后，巴菲特认为没有比航空业更不值得投资的企业。这是一个固定成本开支巨大，供给能力又大大超出市场需求的行业。尽管航空业致力于经营技巧的改善，但其报酬只能苟延残喘而无法兴盛。
英国航空公司对美国航空公司的少量投资大大增加了美国航空公司存活的潜力。英国航空公司投资3亿美元，购买该公司19.9％的股份。
这项横跨大西洋的合作意图，目的在于通过连接两家公司的航线，汇集双方的乘客。美国航空公司搭载本地旅客飞往英国伦敦希思罗机场，在那里他们将换乘英国航空公司的飞机继续海外旅行。同样，英国航空公司也将欧洲的旅客载往美国，然后改搭美国航空公司继续他们的旅程。
从理论上看，这种联合是有意义的。当然，合并两家航空公司的服务并非易事。
巴菲特坦承：“美国航空公司的投资是一项错误。”就像所罗门公司一样，美国航空公司的表现不但低于标准普尔500种股票指数的平均水平，而且低于同行。一位哥伦比亚大学的学生曾问巴菲特，为什么投资美国航空公司，巴菲特说：“我的心理医生也问我同样的问题。”
“实际上我现在有800个电话号码，如果我急需购买航空公司股票，只需打通电话说：‘喂！我叫沃伦，是位飞机狂’，可是他们打破了我的梦想。”
优胜国际公司
1989年12月6日，优胜国际公司把30万股可转换优先股卖给伯克希尔公司。这笔可转换优先股年股息为92.50美元，红利可累积支付，除此之外，一股优先股尚可兑换成26.3股（每股28美元）的普通股。巴菲特购买这笔可转换优先股时，该公司普通股股价为30美元。
优胜国际公司的董事长兼总经理安德鲁·希格勒，一直对购并者怀有敌意，由于他担心优胜国际公司很快会成为敌意接管者袭击的目标，于是邀请巴菲特投资入股。巴菲特认购了该公司的可转换优先股，拥有8％的公司股份。可以用来阻止任何不友好的接管行动。
和股票经纪业及航空工业一样，巴菲特也不熟悉森林产业。由于无法预测这一行业未来的经济状况，他采用投资可转换优先股的方式来防避不确定因素。在伯克希尔投资该公司之前，优胜国际公司业绩平平，它的股票一直在22和40美元之间波动。尽管优胜国际公司的权益资本收益率在1987年和1989年曾达到12％，但它的平均股东权益报酬率是7％，负债／权益比率平均为60％。
这家公司最大的优点在于它的股票市价低于净资产账面价值。它的账面资产包括高级纸制品工厂和一片有价值的森林。公司拥有面积580万英亩的林地，价值15亿美元。公司还有木材销售业务，这项业务使公司拥有的森林价值接近26亿美元。当伯克希尔投资可转换优先股时，该公司曾经从董事会授权的1000万股证券中买回其中的280万股。虽然造纸业和林业产品行业的经济状况并未给人留下好印象，但优胜国际公司因拥有大片森林，其本身价值就无可限量。如果公司卖掉一些森林并用所得收入来回购股票，减少债务，那么股票价格就会如同伯克希尔一般，不断上涨。
尽管具备改善和发展的潜力，优胜国际公司的前进步伐却显得缓慢呆滞。公司在持续赢利15年后，公司在199l年、1992年和1993年开始赔钱。纸制品需求量的降低与生产力过剩，导致价格下滑25％，盈利能力的潜力已被削弱，股票价格走势继续软弱无力虽然优胜国际公司的短期经济绩效，已经落后在标准？普尔500种股票指数以及纸业／林产品指标之后，但它的长期价值中保留着所拥有的森林。对于长期投资人而言，“伐木制材业是在通货膨胀时最佳的保值方法。历史记录显示，木材能够产生高于通胀率4％至6％的长期总收益。”多年来，巴菲特一直努力避免通货膨胀。对伯克希尔公司而言，优胜国际公司拥有的森林可能就是渡过通货膨胀的最佳屏障。投资人每持有100股优胜国际公司股票，就相当于拥有5.5英亩自然生长的树木。
美国运通公司
1991年8月1日，巴菲特投资美国运通公司3亿美元，购买了该公司的可转换优先股。这间公司和伯克希尔所持有的其他可转换优先股不同的是，虽然它每年提供8.85％的固定红利收益率，但在发行三年后，所有的优先股必须全部转换成普通股，而且最多能转换成12244898股运通公司普通股。如果伯克希尔所持有的美国运通优先股，转换价值等于或超过4.14亿美元，则转换率会自动调降，以限制伯克希尔应得之普通股的价值。如果运通公司普通股价格等于或低于24.5美元（巴菲特的盈亏平衡点），则该公司允许伯克希尔延后一年转换。
但如果股票价格在转换延长期内为每股20美元，巴菲特也必须按此价格进行转换。当发行优先股时，它的普通股价格是每股25美元。
美国运通公司是美国最大的多元化金融服务公司，以旅行支票和运通卡最为著名。1991年，运通公司进行了一项增资扩股行动。因为它的经纪公司——西尔森莱曼兄弟公司，在经历了一系列销账之后资本贫乏。最初，公司信用卡部向西尔森莱曼兄弟公司提供了资金。但标准普尔评级公司随即将运通公司的高级债券由AAA级降至AA，这项指标令董事长兼总经理詹姆士·罗宾森相当难堪。此时，政府雇员保险公司的前任董事长、现任运通公司董事的杰克·渡恩，建议罗宾森就股本投资以立即提高资本价值一事，与巴菲特接触。巴菲特回忆说，“我告诉杰克我会感兴趣，于是他让罗宾森打电话给我。”一星期之后，巴菲特投资了该公司未公开发行的优先股3亿美元。
为什么巴菲特会接受运通公司如此苛刻的限制条件呢？原因并不清楚。股价上限额度的条件会使伯克希尔最多只有37％的收益。如果运通公司股票价格升至37.53美元，那么公司赎回股价只要33.79美元。尽管限制条件比较苛刻，巴菲特仍想投资。他承诺会投资5亿美元，但是罗宾森只想发行3亿美元的优先股。
1991年10月，在巴菲特投资运通公司可转换优先股两个月后，公司宣布有2.65亿万的应付款项，第三四季的盈余减少为以往的93％，公司普通股价格很快跌至18美元。从那时起，运通公司股票价格一直无力回升。到1992年，公司把从事资讯服务业的子公司——第一数据公司46％的股权卖出，筹措了9.75亿的资本。1993年，又将西尔森莱曼兄弟公司的经纪业务以10亿美元卖给普赖米利卡公司。除了保留莱曼兄弟公司的投资银行业务和证券交易部门外，1994年运通公司还计划依持股比例，分配资产给美国运通公司的股东。资产分割后，运通公司将保留与旅行服务相关的业务部（信用卡业务）、IDS金融服务部（从事财务计划和投资的子公司）、美国运通银行，及第一数据公司54％的股权。
1993年底，运通公司普通股价格涨至31美元。如果伯克希尔以这个价格转换股票，则可获益8000万美元。包括股利在内，这两年中平均每年的投资报酬率为21％。
我们要记住很重要的一点，巴菲特把可转换优先股视作固定收入证券，其次才是升值工具。人们经常把注意力集中在优先股对应的普通股的市场表现上，而忽略那些它所代表的固定收入。比如，所罗门公司的普通股市场价格为22美元时，一些新闻界人士就指出，若公司的优先股以38美元转换后，会值面值的60％。巴菲特指出，按这种推理，“一定会得出这样的结论：可转换优先股的全部价值在于转换特权，失掉这种优势的话，无论所罗门公司的附息或购回的条件为何，其价值都是零。”巴菲特认为，伯克希尔公司所持有的可转换优先股的价值主要来自于它的固定收益特性。巴菲特解释道，“所以伯克希尔可转换优先股的价值不能少于相仿的不可转换优先股，并且由于具有转换权，可转换优先股的价值还必须高于不可转换股。”
