内容摘要：信达资产管理公司接收的抵债房产上海某贸易大厦（名称经过处理，以下简称“贸易大厦”）项目1~6层楼面属于在建工程，且该大厦地处上海郊区，项目组在处置过程中面临许多难题。通过尝试多种处置手段，信达公司项目组最终巧妙地运用资产置换思路，通过经营性租赁的承租方将抵债房产建设完工并达到可交付使用状态，实现了现金稳定回收。
一理清抵债资产，发现处置难点
贸易大厦位于上海西郊，所处区域于1998年底撤县建区，项目距离上海市中心约40公里。大厦于1995年动工，以上海某工业总公司作为承建单位，联合上海某电机厂、某房地产开发公司和一家工艺品厂参与建设，1997年大厦结构成功封顶，后因承建方上海某工业总公司的资金原因而停工。1999年，为迎接国庆50周年大庆，贸易大厦所在区政府曾出于市容考虑，垫资将该建筑的外立面工程，以及周边的马路绿化修建一新，但大厦的室内部分施工和内部装修等仍然没有完工。
中国建设银行上海市某支行于1998年7月至9月就与贸易大厦有关的11笔贷款向上海市某区人民法院提起了诉讼，法院判决该建行支行胜诉。
区人民法院于1998年12月底，对建行支行上述贷款诉讼案所涉及的金额合并执行，其中以《民事裁定书》形式裁定：将上海某工业总公司所有的贸易大厦（在建）1至6层楼，建筑面积6838平方米，作为抵债物，判给建设银行区支行抵偿以上债务。第二年，建行支行以债权转让协议形式，将上述涉诉债权转给信达公司，其中也将法院判决书、贸易大厦（在建）1~6层偿债物（其中本金2090万元，应收利息558万元，建行委托利息89万元，总计2737万元）一并移交给信达公司项目组。贸易大厦占地7 。 3亩，建筑面积14025平方米，共18层，其中1~4层为商场，5层以上为客房。信达公司持有该大厦的1~6层，建筑面积6838平方米，信达公司在2000年中期将上述债权以实物资产形式列入待处置资产账目。
经过调研，信达公司项目组发现，截至2001年，该大厦包括空调管道及设备安装调试、通水电煤、电梯安装调试、公共部位装修工程等在内的未完工项目仍然较多，贸易大厦尚不具备简单运营的条件。法院判决后，贸易大厦工程已无实际的开发商，整个大厦的所有权分别归三个业主，即信达公司、某置业公司（以下简称“置业公司”）和该区房产公司，每个业主各持有大厦的6个楼面，另二个公司根本没有能力，也没有任何计划将大厦续建竣工。由于法院判决的是在建工程，因此作为业主，信达公司还不能办理产权证，贸易大厦项目成了“硬骨头”。
二设计处置方案，厘清运作思路
经过市场调查，项目经理认为，如果该抵债物按原设计完工，预计接盘人的范围将非常狭窄，此时，限于完工规划，大厦改成商品住宅楼的可能性已经不大，而改为办公写字楼可能是当时比较可行的方案。
在这一认识基础上，项目组拟订了三种可能方案。
方案一：整体拍卖或转让
对于实物回收资产，资产管理公司一般采取拍卖形式进行处置。经会计师事务所对贸易大厦1~6层在建工程现状进行评估，结果显示，贸易大厦1~6层（总计建筑面积6838平方米）基准日的评估价值为1586万元。如果以整体拍卖或转让为处置办法，付款折扣率会较高，按惯例一般为评估价的70%~80%，同时，拍卖费用或转让中介费用一般为5%。
在操作中，整体出让或拍卖1~6层，面积庞大，受让方必须继续注资900万~1000万元，方可使1~6层正常使用，此时，贸易大厦尚有7~18层待售，而周边又在建设新颖的现代化办公大楼，市场接收能力相当有限。此方案预计实际成交价在1030万~1268万元之间，尽管操作简单，管理成本较低，回收资金速度较快，但回收率低。
方案二：融资性租赁
融资性租赁可以获得较经营性租赁更高的租金价格，在租赁运作一定期限后，于租赁期限结束时完成产权的转移。融资性租赁可以缓解承租方的支付压力，提高出租方的租金收入，但同时会大大加深出租方的处置风险和管理难度。
经过测算，该实物资产的对应债权总额为2737万元，信达公司方面必须每年支付年息为2 。 25%的相应债券利息。在假设融资租赁期限为8年的情况下，按当时的3年期贷款利率5 。 025%做年利率参考，折算债权2737万元及8年相应债券的利息现值为3135万元，即：
2737+PV（5. 025%，8，2737×2. 25%，0，0）=3135（万元）
推算融资租赁年租金为486万元，即：PMT（5. 025%，8，3135，1）=486（万元）。
这一结果还没有考虑信达公司除利息以外的其他处置成本，如建设税费、房产证办理税费、折旧、房产税、营业税费等内容。如按理想状态执行完毕，信达公司的债权可以全部实现，但事实上，市场中有如此支付实力的融资性承租人极其罕见。即使有客户愿意以此方式进行融资租赁，也因涉及到固定资产购置指标及实际支付能力限制，很难选择该方案。在政策层面，融资性租赁是否是资产管理公司的经营范围也不明确。
方案三：经营性租赁
鉴于当时上海房地产市场大气候仍不景气，当地房产交易相当低迷，办公楼的销售情况差强人意，项目组认为客户会更加愿意以低廉的租金直接租用办公楼以降低公司营运成本，这就决定了办公楼租赁市场可能略优于销售市场。
如果运用经营性租赁的办法，在收取租金形成现金流入的同时，并不放弃实物的所有权，既回避了货币贬值的风险，又可观望市场行情，随时待价而沽。
信达公司项目组多次讨论研究后认为经营性租赁方式具有比较强的可操作性，确定按“方案三”开展项目处置和方案细节的设计实施。
三积极争取各方配合，实现资产保值增值
项目组随后开始了与区政府的反复协商，从为该区解决历史遗留问题的角度，建议政府相关部门能在信达公司今后办理产权证时给予税费优惠和政策倾斜。在项目组要求下，该区政府主持召开了由相关委办参加的贸易大厦续建工程协调会。会议形成一致意见：信达公司等业主的房产证可以分别办理，有关费用能免则免。据此精神，项目组对办理产权证时将发生的费用进行估算，办理1~6层产权证将支付建设税费、房产证办理税费114万元（不包括实际可减免税费980万元），项目处置的前期固定成本大致明晰。
贸易大厦所处上海某区当时已作为工业开发区进行规划，区内已经吸引了大量的外资及大型中资企业进驻办厂，但是这些工厂均设立在规划工业区内，离该大厦所处规划商务区有一定距离。项目组调研发现，这些企业均在厂区内建造了自用的小型办公楼，未必有在当地的商业街上再设办公室的要求。所以，有实力和财力在当地繁华商业街上租赁高档办公楼的，只可能是金融机构及服务性行业。
随后，信达公司项目组对当地金融机构的写字楼需求进行了调研，项目经理注意到该区的中行、工行等银行支行已经拥有了自己的办公大楼，而福建兴业、民生等小银行短期内并没有迅速扩展到租用6个楼面办公房的可能，服务性行业除百货公司外，也没有一次性租用6层楼面的可能。只有当时的建行支行急需租赁较大面积的办公楼作为营业及办公场所，建行支行因此成为理想的承租人选。
经与建行当地支行接触，项目经理确定建行支行确实有此意向，但对方希望该抵债物能够初步具备使用条件。
经过测算，贸易大厦至少尚需要继续投入900万元左右资金，方能使大厦1~6层竣工达到简单运营要求，但是信达公司并不可能在该项目的续建工程中注入资金，大厦1~6层竣工运营、经营性租赁方案在运作中存在资金缺口。
经过与建行分、支行及区政府协调后，项目组和建行支行达成意向：
区政府以1000万元现金置换建行支行目前使用的办公楼，在续建过程中尽可能提供政府协调和优惠政策；
建行支行将1000万元款项投入该大厦1~6层的续建工程，并作为牵头人发起和组织管理续建工程，以及协助办理相应产权证明，使大厦可以简单运营；
建行支行同时租赁2~6层楼面5510平方米（即：法院判决6838平方米-底层1449平方米+三层增建121平方米=5510平方米）；
在1~6层竣工验收后，信达公司将该大厦底层1449平方米建筑面积（含公共部位）与建行垫付的900万元续建工程款进行置换，为使1~6层正常使用而再投入的900万元分摊到1~6层计6838平方米的单价为900万元÷6838/平方米=1316元/平方米，竣工后底层的市场价值为6000元（现状评估价）+1316元=7316元/平方米，续建工程款900万元应置换的面积为900万元÷7316元/平方米=1230/平方米。
信达公司项目组经过实地调查评估，贸易大厦物业2~6层市场可接收的租金均价为0 。 70~0 。 80元每平方每天（不含物业管理费），物业管理费为0 。 30~0 。 50元每平方每天，估计该物业的管理费在9~15元/平方米每月左右（物业管理费包括水、电、空调、电梯、绿化、保安、保洁等费用）。
预测显示，如果年度出租成本为189万元，八年的处置费用现值为1223万元，即：PV（5. 025%，8，189，0，0）=1223（万元）。
项目组还考虑到，出租成本预测可能存在不确定因素，如虽然经营性租赁形式更加有利于国有资产的保护，但目前财政关于资产管理公司的税费优惠政策并没有提及处置过程中经营性租赁的减免房产税和营业税的细节，而该部分税收占了处置成本较大的比重。
在设定固定资产折旧年限为33年的情况下，该大厦2~6层租赁期限暂定为8年，租赁期限结束后，其剩余使用年限为25年，则该物业在租赁期内每年折旧79万元，即：2737×（1-5%残值率）÷33年=79（万元/年）。因此，8年租赁期结束后，残值为2107万元，即：2737-79×8年=2107（万元），残值现值为1423万元，即：PV（5. 025%，8，0，2107，0）=1423（万元）。
在评估测算基础上，信达公司项目组和建行支行签订了初步协议：
建行支行租赁贸易大厦2~6层（约5510平方米），物业管理费由承租方自理，每季度初预付当季度租金，起租日期为2001年7月1日；
根据市场行情，贸易大厦2~6层租金的市场公允价为0 。 70~0 。 80元每平方米每天，不含物业管理费。
项目组经过测算发现，按照0 。 80元每平方米每天的单价计算（即年租金160万元，季度租金40万元），以初步协议的8年租赁期限及每季度初付款方式为前提，并考虑租赁期结束后的残值，则8年租金收入的现值（利率取3年期贷款利率5 。 025%按季度折算的参考数1 。 25625%）为2466万元，即：
为加快回收进度，项目组经过与建行支行的反复谈判，年度租金最后确定为198万元，物业管理费由建行自理，租期确定为8年，租金每过3年按市场行情调整一次，租金付款方式为每季度初预付当季度租金，最终协议下，8年租赁收入的现值（包括残值）为2727万元。
年租金198万元，折合日租金1 。 00元每平方米每天，季度租金50万元。同样以协议的8年租赁期限及每季度初付款方式为前提，并考虑租赁期结束后的残值，则8年租金收入的现值（年利率取3年期贷款利率5 。 025%）为2727万元，即：PV（Rate，Nper，PMT，FV，Type）=PV（1. 25625%，32，50，2107，1）=2727万元（含残值），信达公司的收益得到了改善。而且，在经营性租赁方式下，不仅可以保持信达公司对于实物资产的所有权，还可以大大提高资产处置收益。
该项目的经营性租赁于2001年起实施，截至2004年底累计收到租金收入743万元，预计13年可收回全部购入债权，而房产仍可变现，结合目前上海的房地产市场状况，预计该项目的现金回收率将超过100%。
信达公司项目组在贸易大厦项目续建工程急需追加投资却无法投入资金情况下，通过寻找租赁人解决工程款缺口，签订经营性租赁协议使项目重新启动并产生效益，结合当时的宏观背景，成果相当难得。从处置项目本身看，在房地产处于低迷期，项目组对经营性租赁价格的确定经过了科学的定量分析，仔细运用现值法进行了测算权衡，经过再谈判、再测算之后，才完成最终谈判，测算和调整结果为与租赁方谈判结果的改善提供了科学依据。
从另一个侧面分析，项目处置过程中，项目组与区政府沟通非常成功，因此，争取有关方面的政策支持也是该项目能够成功实施的一个重要因素。
本案例由信达公司上海办事处徐健提供
