内容摘要：江西英雄机械有限责任公司（名称经过处理，以下简称“英雄机械”）是国家批准的政策性债转股项目，信达资产管理公司是转股企业的第一大股东。经过债转股及股权退出的一系列运作，信达公司项目组成功实现了债权人、转股企业、战略投资者多赢的目标。
一处置项目的前世今生
英雄机械前身为某齿轮厂，20世纪60年代初由农机部投资兴建，60年代中期正式建成投产，系国家大型企业，是一家以生产各种农机、汽车齿轮、齿轮箱总成和锻件的专业厂。从建厂初期，英雄机械就被国家确立为全国农机齿轮制造行业的大型重点骨干企业。
当时英雄机械主导产品主要是为农业机械变速箱、中小型拖拉机和工程机械齿轮配套，其中农机齿轮占所有产品的比重超过60%，农机产品在英雄机械占有极为重要的地位，是典型的“农”字头企业。“七五”、“八五”期间，英雄机械承担了国家引进国外轻型汽车变速箱配套项目，后来又承担了引进美国大马力拖拉机配套齿轮国产化项目。轻型汽车项目从中国建设银行贷款6012万元，而农机改造项目从工商银行贷款3600万元。
然而，轻型汽车项目告一段落后，由于变速箱的重大改型和引进项目拖延等诸多因素，英雄机械并未能进入拖拉机主机厂配套。“八五”改造后，项目都未能形成规模经济，致使1亿多元的技改投入不仅没有产出，还为此背上沉重的债务包袱。此后，英雄机械每年的长期借款利息就高达850万元，流动资金严重不足。
从1997年开始，由于国家产业政策的调整，全国农机行业市场恶性竞争严重，拖拉机及农机行业主机厂市场滑坡，行业经济效益严重不景气，企业经营进一步恶化，濒临破产。
为了帮助企业摆脱困境，同时考虑到英雄机械今后的发展，1997年，当地市政府授权凤凰汽车集团公司（名称经过处理，以下简称“凤凰汽车”）对英雄机械的国有资产进行经营管理，并负责国有资产保值增值。英雄机械所有资产均包括在凤凰汽车总资产内，成为其全资子公司。
英雄机械全面并入凤凰汽车后，凤凰汽车在资金和产品上给予了英雄机械极大支持，并充分利用英雄机械“七五”、“八五”技术改造积累的先进工艺装备，先后引进并开发了新型变速箱产品并形成独家配套，使英雄机械经营情况有所好转。但由于新产品尚处于开发成长期，原有的农机产品又逐步下线，英雄机械资产负债率仍然偏高，企业潜亏严重。1998年和1999年，企业的财务决算经会计师事务所审计后认定亏损总额分别为1677万元和2604万元，截至1998年底企业累计潜亏 3889万元，资产负债率达 88%。为此，凤凰汽车根据国务院（1999）26号文件精神，申请对英雄机械厂实施债转股。
信达资产管理公司于1999年9月接收了建行在英雄机械的债权，本息合计5268万元，其中本金4602万元，应收利息666万元。截至2000年4月，债权本息合计5479万元，其中孳息212万元，债权由当地柴油机厂保证。柴油机厂为国家大型企业，但由于受产品销售市场低迷状况的影响，经营困难且负担沉重，作为第二还款人也缺乏偿还能力。由于建行贷款时，双方企业都是按照政府指令互为担保，因此，柴油机厂还款意愿很差。
二英雄机械债转股后出现转机
依据《中华人民共和国公司法》和国家有关债转股的政策，在对原英雄机械厂债转股并进行整体改制的基础上，由信达公司、华融资产管理公司（以下简称“华融公司”）、凤凰汽车三方股东共同出资组建了有限责任公司。
2001年11月，英雄机械有限责任公司获准登记注册，公司注册资本为12219万元，其中信达公司出资6802万元（含建行委托债转股1410万元），持股比例55 。 67%，为其第一大股东；华融公司出资3600万元，持股比例29 。 46%；凤凰汽车出资1817万元，持股比例14 。 87%。
英雄机械完成“债转股”后，资产负债率由110%下降为74%，财务费用大幅下降，并剥离了部分非经营性资产，分流了部分富余人员（企业人员由2800人减至2500人），企业的发展有了一定转机。
在英雄机械董事会的领导下，英雄机械新一届经理层班子以提升产品质量、降低产品成本、加强新产品开发、加强市场营销作为2002年的工作重点，努力调动员工的积极性和创造热情。经理层推进技术进步，提高竞争实力，内抓管理，外拓市场，经营情况好转，企业经济效益也有了一定的提高。
英雄机械债转股后，迅速改善了资产负债结构，降低了财务费用，加上生产经营情况有所好转，转股后第二年就遏制了亏损势头，实现了盈利。
经过了最困难时期的洗礼，英雄机械具备了较强的“免疫力”，顺利渡过了债转股的“婴儿期”后，各项指标呈现出向好的趋势。企业原有职工接近3000人，人均收入600元，改制后职工1500人，人均收入1800元，在人员减半的情况下，人均收入却翻了3番。
三英雄机械的股权处置进程
根据国家债转股政策和金融资产管理公司条例，金融资产管理公司对于债转股股权是阶段性持股，在一定时间内是要实现股权退出的。因此，选择适当的股权处置时机，对于顺利实现股权退出显得尤为关键，更何况此时的英雄机械尽管实现了扭亏，但仍存在一些问题。
首先，公司非经营性资产剥离并不彻底，人员包袱仍较沉重。英雄机械在册员工接近3000人，其中内退人员1000人，这部分内退人员大多数年纪不是太大，每年仅工资一项就须支付600万元，企业将在相当长的一段时间内背负人员成本包袱。
其次，公司流动资金严重不足。英雄机械2002年销售收入达2亿元，而其应收账款和存货合计就高达1 。 58亿元，严重挤占了流动资金。更何况，英雄机械仍存在待处理的潜亏和资产损失，存货和应收账款中的潜亏初步估计超过3000万元。
在企业效益好转同时，设备老化和技改投入不足的矛盾开始变得突出，2002年英雄机械技改投入900余万元仅解决了部分瓶颈项目，很多技改项目因受资金的困扰而无法进行，只有依靠人力和设备连轴转才勉强满足了生产的要求。随着2003年凤凰汽车整车产销量的进一步扩大，英雄机械在产能和产品质量上已明显不能适应凤凰汽车的要求，必须做较大规模的技改。信达公司项目组初步估算2003年的技改投入就需要3700万元，这又将成为困扰英雄机械2003年生存和发展的一个重大问题。
更重要地，英雄机械的融资环境并没有得到较大的改善。由于债转股的配套政策没有进一步推出，企业在银行的融资还是比较困难。作为配件厂，英雄机械对凤凰汽车的依赖程度太大，信达作为大股东的控制力并不强。信达公司项目组还了解到，凤凰汽车另一家全资控股子公司———长盛机械（名称经过处理），其人员负担、设备、生产规模均要强于英雄机械，对英雄机械构成潜在的威胁。
因此，英雄机械债转股后虽然改善了资产负债结构，降低了财务费用，生产经营情况有所好转，但融资环境并没有得到太大改善，包袱依旧沉重，企业抗风险的能力依然较弱，信达公司的股权仍然面临着较大的风险。
变速箱的销售收入占主营业务收入的比重近三年分别是36 。 3%、40 。 56%、58 。 13%，呈逐年递增的趋势，且已占到销售收入的50%以上，这块业务的边际利润率也是所有业务中最高的部分。由此可见，英雄机械目前对凤凰汽车的依赖程度已非常大，如果英雄机械一旦失去凤凰汽车这个客户，其经营状况将发生根本性的变化。
根据凤凰汽车“十五”期间的发展规划，凤凰汽车2002年的产销量将达到4 。 65万辆，2003年将达到6万辆，2005年后将超过15万辆，如果英雄机械能够固化和凤凰汽车的关联度，则随着凤凰汽车的快速发展，英雄机械的发展会更具有确定性。项目组的调查显示，国内绝大多数的变速箱生产厂家都与大汽车集团公司有着某种程度的联合，否则很难在市场上立足。因此，英雄机械的发展有赖于凤凰汽车，两者进行某种程度的联合或并购势在必行。
凤凰汽车是国家重点支持的520家大型企业集团之一，职工超过1万人，总资产60亿元，净资产超过30亿元。凤凰汽车拥有发动机、变速箱、车身、车架、前桥、后桥等六大总成及内饰、空调、油箱、水箱、制动器制造等工艺设备。同时，凤凰汽车还在兴建第二生产基地，总投资约3亿元，占地面积达48万平方米，年产8万辆整车。
信达公司项目组细致分析了凤凰汽车收购英雄机械的可能。首先，入世以来，汽车行业即将面临着激烈的市场竞争，各大汽车集团公司都在快速上规模，增大市场份额，以增强自身的竞争能力和抗风险能力，凤凰汽车也不例外。“十五”期间，将是凤凰汽车大规模发展的时期，总投资3亿元的第二基地也正在兴建之中，这会是凤凰汽车适应新的市场环境与实现新的战略目标的重大举措，2003年末，第二基地将全面建成投产。虽然长盛机械的工艺设备、生产能力、人员负担均要强于英雄机械，但英雄机械的区位优势却是长盛机械所无法比拟的。因此，出于战略布局的考虑，凤凰汽车有可能收购英雄机械。
其次，规范的股权管理也会促使凤凰汽车收购英雄机械。一方面，债转股后的英雄机械建立了规范的法人治理结构，信达公司规范、严格的股权管理促使企业提高了经营管理水平，员工的精神面貌也发生了较大的变化，经营效益有了显著的提高；另一方面，英雄机械原作为凤凰汽车的全资子公司，凤凰汽车可以很顺利地控制英雄机械。特别是，信达公司作为英雄机械大股东，一直强调规范股权管理，使得凤凰汽车在英雄机械的某些问题上觉得制约颇多，这种无法完全控制英雄机械的感觉，会间接地促使凤凰汽车收购英雄机械。
最终，项目组一致认为，为了减小信达公司持有的英雄机械股权的风险，也为了英雄机械今后的发展，应抓住目前有利的时机进行股权处置，积极促成凤凰汽车收购英雄机械，顺利实现股权退出。
经过细致规划，项目组设计出三套方案应对形势发展。
方案一：凤凰汽车不进行收购，信达公司继续持股
虽然债转股后，英雄机械的经营状况发生了较大的好转，但是企业存在的问题依然较多，抗风险能力较弱，企业发展前景的不确定因素较多。同时，英雄机械对凤凰汽车的依赖程度非常大，如果凤凰汽车一旦下调变速箱产品价格或取消英雄机械对其变速箱的独家供应商资格，英雄机械的经营状况将发生逆转，而信达公司的股权将面临着极大的风险。因此，继续持股对于信达公司股权来说，风险很大。
方案二：股权协议转让给凤凰汽车
根据信达公司与凤凰汽车集团公司达成的初步股权转让意向，信达公司将持有的英雄机械有限责任公司55 。 67%的股权按面值一次性转让给凤凰汽车，凤凰汽车在股权转让协议生效后支付股权转让价款的7 。 5%（金额510万元）作为首付款，余款在其后每年的6月和12月各付款一次，分6年于2008年12月支付完毕。
该方案如能顺利实施：（1）不仅有利于信达公司顺利实现股权退出，而且符合股权收益最大化的原则；（2）为英雄机械引入了战略投资性的大股东，有利于英雄机械今后的发展；（3）有利于凤凰汽车战略布局和今后大规模发展的需要。该方案的顺利实施，对于股权转让三方利益者来说，将实现“三赢”的局面。
方案三：股权拍卖
根据会计师事务所的评估，英雄机械股权的评估值已低于面值，拍卖很难将股权按面值出售。信达公司曾将英雄机械股权协议拟转让给凤凰汽车的信息在网上公告两周，但并无其他竞买者出现。因此，选择拍卖方式的处置效果将不如协议转让的处置效果，反而会加大处置成本。
通过以上三个方案的比较，从减小股权风险、顺利实现股权退出的角度出发，方案二无疑是最佳方案。
四股权退出的实现和案例启示
由于当时财政部对于债转股股权转让并没有折让的政策，会计师事务所的评估显示，英雄机械当前的净资产为10120 。 18万元，而该公司的注册资本为12219万元，这使得股权价值可能受到影响；实际中，英雄机械资金非常困难，2003年为了满足凤凰汽车的市场需求，需要投入约3700万元在产能和产品质量上做技改，这块资金在很大程度上需要凤凰汽车的投入；从现金的时间价值角度出发，分期付款对于凤凰汽车来也就是一种折让。因此，信达公司的股权按面值转让给凤凰汽车，凤凰汽车分六年支付股权转让价款，是比较符合双方利益的。
为了规避操作风险，信达公司项目组在股权转让协议中明确规定，凤凰汽车如未能按期支付股权转让价款，逾期将按日息万分之二点一支付滞纳金；凤凰汽车集团公司将其所持有的英雄机械14 。 87%的股权和本次受让的英雄机械55 。 67%的股权，总计70 。 54%的英雄机械股权质押给信达公司。
经过努力，信达公司最终实现按面值回收6802万元（含建行委托债转股1410万元），回收了包括表外利息在内的全部债权，实现回收的最大化目标，最大限度地保全了国有资产。2004年实现销售额3 。 5亿元，赢利2000万元，2005年销售额将实现5亿元，赢利5000万元。
信达公司的债转股工作减轻了英雄机械的财务负担，改善了资产负债结构，初步建立了现代企业制度，促进其经营状况进一步好转，从亏损变为盈利，使英雄机械焕发了新的生机；通过后期的股权退出，信达公司还为英雄机械引入了凤凰汽车这一战略投资性的大股东，使英雄机械从对凤凰汽车的单方依赖，变为英雄机械和凤凰汽车的战略协同，有利于英雄机械的长远发展。
信达公司的工作不仅有利于凤凰汽车战略布局和今后大规模发展的需要，更有利于当地经济的发展。通过该项目的债转股和股权退出的一系列运作，构建了多赢的良好局面，信达公司的工作团队以实际行动在该项目中实践了党中央、国务院关于债转股企业的政策构想。
通过债转股能够促使企业财务状况有所好转，推动企业初步建立现代企业制度，但是由于金融资产管理公司不对企业具体经营进行干预，而且按政策员工也不能出任企业的董事长，而这一职位基本由原主管单位派出，因此可能加重企业普遍存在的经营管理层内部人控制企业的不利局面，以及转股企业、转股企业原主管单位利用其实际经营管理权忽视金融资产管理公司而使资产管理公司在企业管理中边缘化，从而损害国有资产和资产公司债权权益。因此，如何加强对债转股企业的管理，理顺债转股企业与金融资产管理公司的关系，降低内部人控制的不利影响，促进企业规范经营，是一个十分重要的问题，关系到债转股的成败，关系到金融资产管理公司债权能否顺利实现，以及企业能否健康发展。
英雄机械项目中，信达公司以加强董事会集体决策职能为核心，以实施考察推荐经营班子等重要措施为着力点，逐步理顺与企业的关系，加强控制和管理力度，取得了一定的效果。
1. 以加强董事会集体决策职能为核心，用好对转股企业实施管理的平台。按照《金融资产管理公司条例》的规定，资产管理公司员工一般不担任政策性转股企业的董事长。这在一定程度上限制了资产管理公司对转股企业的管理力度。为体现大股东的权益和对企业的管理力度，信达公司利用在董事会中占多数席位的有利条件，在债转股企业章程中限制董事长的权力，扩大董事会的集体决策权。对于重大原则问题，在董事会上依公司章程做出有利于转股企业、有利于信达公司的决策，从而有效地把握住企业的运营方向。
2. 做好主要经营管理者的考察推荐工作。信达公司从经营班子的选聘上入手，在英雄机械项目中，牵头组织几家股东单位党委成立联合考察小组，深入企业调查了解，与干部、职工分别进行座谈，并适当地采用了公开招聘等形式，对有关意见形成书面考察报告并向董事会提出推荐建议，最终由董事会确定合适的经营班子人选。从而有效地将党管干部与董事会聘任经理层的原则结合起来。使信达公司在高层经营管理班子的聘用上，取得同大股东相适应的主导地位，从而增强了经营管理层向股东、向董事会负责的意识，进一步把握企业运营方向。
3. 加强对企业的监控和日常管理。主要有以下几个方面：
（1）要求项目经理每季度对英雄机械进行调查，跟踪了解企业经营情况，及时掌握经营和财务状况的有关信息，并及时报告。
（2）充分发挥监事会主席的作用。英雄机械项目监事会主席由信达公司派人担任，信达公司要求监事会主席每季度深入企业一次，对企业的主要财务收支进行审查，并敦促企业执行股东会、董事会决议。
（3）聘请中介机构对企业财务收支进行全面审计，并形成审计报告，以便信达公司全面了解企业经营状况。
（4）建立健全内部制度，使信达公司对英雄机械在其内部管理上实行制度化，做到有制可依。信达公司充分发挥董事会职能，督促企业建立健全内部各项规章制度，如《董事会及法人代表授权管理办法》、《总经理工作细则》、《重大事项报告制度》、《资产运用和投资管理制度》、《总经理出差请假制度》、《财会制度》等，清晰地划分了经营班子的权限，有效地加强了对企业的管理，使信达公司参与企业管理，以及企业与信达公司的关系制度化。
综上所述，取得以上“多赢”局面的主要因素有三点：一是作为主债权和大股东的信达公司积极发挥在董事会的重要作用，支持和配合企业的管理创新和技术创新等改革创新工作，使企业逐步走上正轨；二是在信达公司的主导下，正确选择出适合企业发展的管理层，实践证明，现在管理层的素质普遍较高；三是在英雄机械的经营管理走上正轨之后，信达公司适时退出，把更多的经营资助权还给企业，也是对企业的一种强有力的支持。信达公司作为一家专业的金融机构，在汽车配件行业并不具备专业优势，而且选择适当时机退出也是执行国家关于债转股企业的相关规定。
本案例由信达公司南昌办事处徐建伟提供
