难怪香港《信报》以《世界上最贵的股票》为题，报道上海1992年4月的股市情况时惊呼道：“至4月24日，14种人民币普通股的市盈率平均达170余倍，其中最高的爱使电子市盈率达501倍，说它是世界上最贵的股票并不过分。从股价上看，上海豫园商场股恐怕是目前世界上价格最高的股票，目前每股高达5020多元。”
更令人担忧的则是，成交量已萎缩至市场形同虚设的地步。当时《上海证券报》有一篇调查报告，对上海证券交易所从开业到1991年12月6日为止共267个交易日进行了各项数据统计。浙江凤凰近200天流量不到3‰，有220天流量不到5‰，而爱使、豫园有170天流量不到3‰，210天流量不到5‰，这3只涨幅最大的股票几乎是不流通的。总体而言，“老八股”平均60%的天数不足流量的3‰，72%的天数不足5‰。
1991年8月发行的兴业房产是国内首家上市的房地产股票，也是首家以6倍的高溢价发行的股票，于1992年1月6日上市，除上市首日万国抛出因中签者未认购而售余的2924股外，一周内竟没有人卖出，到2月底，价位只上升了3%，平均每天成交1手都不到，大多数的交易日成交为“白板”。
市场是用来交易的，没有成交的市场是没有意义的市场。那些在大户手里集中较多的股票，每天封杀涨停仅有的几股成交，更有大户做市之嫌，大户们“对刀过户”，每天以损失一二手的手续费来封涨停，毫不费力地把泡沫越吹越大。《上海证券报》1991年底报道称，当时一些大户串通一气，拼凑成交量，想方设法保证股票在自己人手中转悠，以哄抬股价，保证涨停。尤为严重的是，个别场内交易员与这些大户内外串通，为他们互倒创造条件，提供方便，泄漏信息，劝说其他券商撤销买入，严重干扰了正常的交易秩序。
1992年1月6日，上海证券所的所刊《上海证券》全文刊出某证券公司交易部副主任姚某的一封忏悔信，忏悔其受贿。1992年3月23日，上海证券交易所对违纪操作的部分场内交易员通报处分，并要求全体交易员引以为鉴。但问题的根源并不出在交易员和证券经纪人，而是出在“有行无市”上，让市场真正交易起来，要求管理层取消涨跌停板制度的呼声日隆。泡沫既然已被吹大，那么破裂就是早晚的事，放开股价，释放风险也势在必行。当股票进入无纸化交易以后，上海股民已经把股票背面的两行小字“股市风险莫测，涉市务请谨慎”真正忘却了，已经形成的风险必将降临到他们的头上。
“狼”来了吗
当涨跌停板制度成为无量空涨的保护伞后，面对严重脱离自身价值的股价，必须释放风险，否则深圳的“股灾”定会在沪市重演，所以上海的管理层决定取消涨跌停板。为不让市场震动过度，“帽子”将逐步掀掉，以便能“软着陆”。1992年2月18日，上海证交所决定首先取消延中、飞乐股份的涨跌幅限制。
“狼来啦，狼来啦！”对于早已习惯了每天涨停的上海股民来说，消息一出犹如晴天霹雳。
这一天开盘时，上海各证券交易厅挤满了人，许多挤不进大厅的股民只好站在门外，高举着望远镜，“观察”大厅里高悬着的小小电视屏（当时大多数交易厅还没有电子显示屏）。但在望远镜里人们瞧见的却不是风险之“狼”，而是两匹一路狂奔的脱缰野马。延中前一天的收盘价为98.90元，开盘后挂出的卖盘价却高达200元，略有僵持后，在148.80元开始成交，随即迅速飙升，并在187元巨量成交后，开始上下震荡，最高为186.75元，最低至135.40元，当日收在168.40元，成交56993股，涨幅高达70.27%；而飞乐股份则从17日收市时的1091.6元升至1599.9元，当日也有46.56%的涨幅。这天正好是中国人传统的元宵节，手持延中和飞乐股份的股民乐不可支地说：“今天真是踩了两只高跷。”
在随后的几个交易日中，两匹野马继续一前一后地狂奔。仅仅4天，延中成交30多万股，价位已蹿至290.05元。对此上海证交所总经理尉文渊评论道：“放开后股价会上涨，我们原先估计到了，但势头过猛。这里虽有供求不平衡和长期限价在一旦放开后的惯性作用，但从实际情况看来，也确实存在着盲目和过热的问题。特别是有不少小户、散户以及新入市者在高价位贸然入市。有人称自己买了两个月的股票未能如愿，这回无论如何都要豁上了，这种心理和行为是十分危险的，我为他们担心。”
“什么‘狼’呀？分明是被羊吃的狼肉嘛。”股民们兴奋地议论，原本想抛股票的，现在谁还愿意出手？手持其他股票的股民更不愿意脱手，大家都在等待放开后的狂飙。所以放开延中和飞乐股份涨跌幅的第一周，延中成交30余万股，飞乐股份成交2525股，其余7只股票除飞乐音响与浙江凤凰略有成交外，基本没有成交，连大盘股电真空都长时间处于零成交状态。很明显，谁也不肯放弃放开狂飙时的利润。
1992年3月12日，延中实业突破380元后，开始放开股价后的第一次回落。同月26日，飞乐股份也开始了放开股价后的第一次回跌。“狼”开始露头了，但当时狂热中的上海股民根本不敢相信这是事实，有些人看到延中从380元回头向下，甚至认为是电脑出了故障。但这次回落仅仅是高位波动，而没有造成大跌势，人们仍然抱着重新一路上扬的奢望。
1992年3月27日，二纺机、嘉丰、联合、轻机、异钢在上海证券交易所挂牌，仍采用1%的涨跌停板制度，但取消了交易流量限制。这些面值均为10元的股票，首日上市交易的开盘指导价分别为二纺机38.2元、嘉丰35.3元、联合43.2元、轻机24.2元、异钢28.2元。随后几天的交易中，这几只股票几乎没什么成交，抱着狂飙理想的股民，根本不希望在这个价位上抛出股票。
1992年4月13日，“软着落”继续实施，上海证券交易所决定放宽电真空、浙江凤凰、飞乐音响3只股票的涨跌停板限幅，由1%放宽到5%，与此同时取消所有上市股票3‰的流量控制规定，这无疑给股市注入了兴奋剂。当日浙江凤凰以涨停板开盘。在兴奋之中，股民似乎已经忘却了隐隐露头的那匹风险之“狼”。
1992年5月21日是当时的上海股民很难忘却的一天，正是这一天，上海证券交易所全面放开所有上市15种股票的股价，取消涨跌停板制度，完全实行自由竞价交易。与此同时对上市股票统一实行0.05元为一个价位，场内竞价升降单位每次申报最少不得低于一个价位。
全面放开的前一天，即5月20日下午，收市后，得到消息的股民挤在交易所大门口，兴奋地议论明天是买还是抛。一些大户怕交易渠道不畅，包车到杭州（当时杭州是唯一可以异地委托买卖上海股票的地方），谁知杭州的证券公司门口已排起长龙，大家都在等待明天抢跑道买卖委托。
5月21日这一天，上海所有的证券公司交易大厅被挤得水泄不通。人们浑身是汗，气喘吁吁地盯着显示屏。开盘后新老各股“怒特狂奔”，上证指数从20日的616点直飙升至1265点收盘，狂涨105%。涨幅最大的为轻工机械，从36元跳至195元开盘，以205.50元收盘，涨幅高达470.83%。其他股票，异型钢管涨382%，嘉丰股份涨328%，联合纺织192%，二纺机312%。如果排除已放开股价的股票，当日所有放开股价的股票平均涨幅达298%。让所有在场的股民乐得心都跳了出来，走出交易大厅时，人人脸上都洋溢着心满意足的笑容。
经过周末休市后，5月26日星期一，上证指数继续飙升至历史新高1420.79点。风险之“狼”似乎如临狂“牛”大军，惧而微之，难觅踪影。
股市不相信眼泪
在放开股价的狂飙中，“皇家股票”豫园高举高打，当天突破10000元大关（当时面值为100元），站上10009元的高位，在中国股票交易史上出现万元股票恐怕也能成为吉尼斯纪录。豫园商场自1988年发行，其间分过两次红，有人算过一笔账，当时用1万元买入原始股，破万元时已超过300万元，短短3年时间，1万变成300万，无怪乎当时股民根本不愿相信“股市有风险”的“无稽之谈”。
在一片上涨的狂喜中，风险之“狼”并没有逃匿，而是在实实在在地“吃人”。1992年5月15日，《金融时报》和《解放日报》报道了一位叫康柏华的股民自缢身亡的消息。康柏华是上海浦东人，公司职员，1992年4月与弟弟合伙，以每股293.35元，买入延中实业107股，他分得其中的73股，弟弟34股。谁知买进后20天，延中已跌至200元附近，这是延中放开股价后的第一次高位震荡。4月27日，康与弟弟商量后，以每股205元将所有股票抛尽，两人共亏损9400多元，康柏华损失6449.55元，他无法承受这份打击，终于在5月12日上吊自杀。当时《解放日报》的《一买股票者闯不过“风险关”，亏损六千自缢身亡》一文写道：亏损后，“康某整日闷闷不乐，时常叹气。虽然家属和亲朋好友善言相劝，仍无济于事。在（自杀）一周前，康某曾流露：自己成了一个傻子，还不如死掉算了。”在“亏损无计可消除”的逼迫下，心理脆弱的康柏华终于成了风险之“狼”的口中餐。
消息一传出，在追悼会上，赶来一批在狂飙中发了大财的大户，你五千，我一万地纷纷捐款，他的家属居然收到十多万元慰问款，不免让人觉得有兔死狐悲的味道。
看到这条消息，深圳股市的一位管理层人员自豪地说，深圳股民要比上海股民坚强，即便在深圳股灾时，也没听说有人为此自杀的事。不过此语恐怕不实，当时深圳就有一位老太太在股灾中精神失常。此老妪把自己的终身积蓄3万多元买了金田股票，买后一直看涨，最高时可以赚6万多元，但她不舍得抛，结果3个月后狂跌时才抛出，损失6000元，从此终日不语，神经错乱，最后住进了康宁医院。同时还可以从报刊上读到另一则报道，一个东北小伙，变卖准备送给未婚妻的定情首饰，凑足5万元南下炒股，刚入市就遇深圳“股灾”，损失3万多，他写下一封遗书，连同几张抛不掉的股票寄给心上人后，卧轨自杀。
当时中国股民的心理承受能力和当时的股市一样脆弱。但股市不相信眼泪，并不会因为有人寻死觅活就只涨不跌。1992年5月底，上证指数从1400点持续下跌，开始了暴涨后的第一次风险大释放。跌势之初，人们还抱着希望，一些大户不甘寂寞，猛攻当时盘子小业绩好的兴业、爱使、飞乐音响和申华，这4只股票被称为“四小龙”，如飞乐音响从100元飙升至420元（当时面值为10元），可这仅仅是强弩之末。
为了改善供不应求的局面，新股发行速度加快，第一批7只，第二批多达34只，紧跟着第三批第四批连续登场。股民持股信心彻底崩溃，抛股成风。交易渠道不畅迫使股民天不亮就到证券公司门口排队，领到编号才能拥有一张委托单。在证券公司门前、厅内，“黄牛”炒编号和委托单的黑市死灰复燃。
一天爱建证券公司的电脑出了故障，股民看不到行情，急得双脚跳。那天交易所总经理尉文渊正好到爱建公司办事，被股民认出，大家蜂拥而上，死死抓住他，要他解决跑道不畅、股票卖不掉的问题。“我至今还记得几只手死死攥住我手臂时的疼痛和温热，一些人喊我……”事后尉文渊心有余悸地说。放开股价是尉文渊自己定的，没有请示上级，可没想到放开后，一下子从没有交易走到另一极端：交易量远远超过了当时的委托跑道。
股市大卖场：文化广场
为了解决散户“卖出难”问题，上海证交所又采取了一项特殊措施：1992年6月1日，开辟中国股票史上前所未有的“文化广场股票交易集市”。由上海证券交易所组织会员证券公司前往设摊的集中委托点--文化广场，正式向投资者接受卖出委托。
广场是个没有座位的大剧场，有半个足球场大小。上交所组织了20多家会员公司在那儿一字排开。一时间，上海西南隅的文化广场人山人海，第一天9点不到，秩序大乱，抢着抛股票的股民冲倒了栏杆，面对汹涌而来的股民，管理者赶紧宣布暂时停业。一个星期后，防范措施做好后，才再次开启。这次秩序果然好了许多，有人组织，有人引导，股民们有组织地席地而坐，广场上每5分钟报一次股票行情，轮到的股民走向委托点抛股票。于是每天前往抛股票的股民络绎不绝，形成中国股票史上空前绝后的“股市大卖场”，场面蔚为壮观。
1992年7月4日，“文化广场股票集市”又增加了新的内容，上海证券交易所决定在文化广场对新中签的认股者发放股票磁卡账???，然后逐步对持有股票账户的老股东推行磁卡账户。新的磁卡账户将与工商银行的电脑系统联网，使委托的清算交割由银行办理。于是不管新老股东一起向文化广场走来。1992年的夏天，文化广场就成了股票这种特殊商品的巨型超市。直到1993年12月24日，股市不再那么火暴时，文化广场才完成其历史使命。
1992年7月17日，沪市第二只异地股票--沈阳金杯汽车股份有限公司上市。金杯犹如电真空，对于当时的沪市来说是一艘巨大的航空母舰，其竞价开盘120元（10元面值），摸高180元，收在164.5元，其余各股受此影响纷纷下挫。加上文化广场散户抛风一片，机构大户死守千点大关的雄心动摇了。从管理层坚定不移的措施来看，大户意识到不把狂涨后的泡沫挤干净，管理层是决不罢手的。
1992年8月10日星期一，多头苦守数月的千点大关崩溃，沪市真正拉开了兵败如山倒的序幕。当日以964.77点收盘。而此时的深市却无知无觉，继续冲高，以310点收盘。11日，沪市继续“盘崩”报864点，又跌去100点，深市终于敌不住沪市的影响，急挫23点。那天收盘后，有数百名忍受不了风险大释放的股民，于下午4时，聚集在上海证券交易所门前，要求总经理尉文渊出来对话，人们怒吼着：“我们的钱都叫这帮证券商榨干啦！”
